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《全流程优势的CXO龙头康龙化成》
1.公司基本情况
康龙化成是一家领先的全流程一体化医药研发服务平台，业务遍及全球，致力于协助客户加速药物创新，提供从药物发现到药物开发的全流程一体化药物研究、开发及生产服务。公司持续通过纵横两个方向大力提升服务平台的协同效应。在纵向上，加强同一学科在新药研发不同阶段的协同效应，实现无缝对接。在横向上，加强不同学科在新药研发同一阶段的协同合作，提升学科专业水准，丰富服务内容，推动学科间的相互转化。此外，公司亦在加快大分子药物及细胞与基因治疗等研发服务能力的建设，康龙化成致力于成为多疗法的药物研发服务全球领军企业。公司业务按照主营业务类型可以划分为实验室服务、CMC（小分子CDMO）服务、临床研究服务、大分子和细胞与基因治疗服务四大服务板块。
2.公司发展历程
康龙化成成立于年；年子公司康龙天津成立，开始拓展CMC业务；年收购康龙昌平进入安评业务；年公司收购了英国Quotient新增放射化学技术；年公司分别收购美国XceleroInc.和美国SNBLClinical进入药物代谢研发服务和早期临床试验服务；同年收购康龙宁波科技；年公司通过收购南京思睿进入国内临床CRO领域，年公司实现在A股和H股上市；年收购的AbsorptionSystems在CGT新兴领域一流的药品评估能力，开始布局CGT服务的大平台，为进一步完善CGT疗法服务平台；年收购艾伯维旗下位于英国的先进生物药生产基地，旨在进一步打造其细胞与基因疗法综合服务平台；年收购Recipharm旗下位于英国的原料药商业化生产基地，进一步增强小分子CDMO服务平台的整体实力。
3.市场空间及潜力
详见：《CXO产业链》
公司业务与医药行业及药物研发外包市场的发展有着紧密的关系。
全球及中国药物研发及生产投入情况：全球人口老龄化的加速进展，慢性病患者群体规模的扩大以及各国对于医疗卫生总投入的增加，全球和中国的医药市场会持续发展，进而带动了医药研发和生产投入的持续增加。未来全球药物研究、开发及生产市场规模和中国药物研究开发及生产市场规模均有望保持良好增长。根据沙利文预测，年全球医药市场药物研发及生产投入规模约为5,亿美元，预计到年全球医药市场药物研发及生产投入将达到7,亿美元，年至年的年复合增长率6.5%；其中，年中国医药市场药物研发及生产投入约为5,亿人民币，预计到年这一投入规模将增加到9,亿人民币，年至年的年复合增长率11.2%。
全球及中国的药物研发及生产外包服务市场发展情况：在研发成本增加和专利悬崖的双重压力下，同时受到自身研发人才限制的影响，药企逐步倾向于选择医药研发生产外包服务以降低药物研发的成本，提升公司研发效率。医药研发投入的不断增加亦为研发及生产外包服务的市场发展提供了坚实基础。根据沙利文预测，年全球医药市场药物研发及生产外包服务总体规模约为1,亿美元，预计到年该规模将达到2,亿美元，年至年的年复合增长率12%。此外，伴随中国药物研发及生产外包服务能力的不断提升和中国的药物研发和生产投入的不断增加，中国药物研发及生产外包服务在全球药物研发及生产外包服务市场的占有率也在不断提升。根据沙利文预测，年中国药物研发及生产外包服务规模约占全球总规模的11.9%，预计到年中国的药物研发及生产外包服务规模将达到3,亿人民币,市场占有率将有望提升到21.4%。
a)药物发现研发服务市场情况
药物发现是一个多学科协作、系统性的工作和过程。根据沙利文预测，年全球药物发现CRO服务市场规模预计为亿美元，药物发现研发服务渗透率（药物发现CRO服务收入占潜在可外包药物发现研发投入的比重）达46.0%。预计至年，全球药物发现服务的市场规模将增至亿美元，年至年的年复合增长率15.0%，全球药物发现研发服务渗透率将达到64.2%；与此同时，年中国药物发现研发CRO服务市场规模预计为亿人民币，中国药物发现研发服务规模约占全球总规模的16.3%。预计到年，中国药物发现研发服务市场规模将增至亿人民币，市场占有率将有望提升到24.6%
b)药物工艺开发及生产服务市场情况
药物工艺开发及生产（CDMO）服务覆盖药物临床前研究、临床研究、药品注册和商业化生产全过程。根据沙利文预测，年全球药物CDMO服务市场规模预计为亿美元。预计至年，全球药物CDMO服务的市场规模将增至1,亿美元，年至年的年复合增长率13.3%；与此同时，年中国药物CDMO服务市场规模预计为亿人民币，规模占全球药物CMO服务市场的10.5%。预计到年，中国药物CDMO服务市场规模将增至1,亿人民币，市场占有率将有望提升到19.8%。
c)临床研究服务的市场情况
药物临床研究服务覆盖药物的一期至三期的临床试验及上市后研究。根据沙利文预测，年全球药物临床研究服务市场规模为亿美元，市场渗透率（临床研究CRO服务收入占潜在可外包临床研究投入的比重）为42.9%。预计至年，全球的市场规模将增至亿美元，年至年的年复合增长率为9.8%，市场渗透率预计将达到47.8%；与此同时，年中国药物临床研究外包服务市场预计达到亿人民币，规模占全球药物临床研究服务市场的9.8%。随着中国医药行业的发展，预计到年，中国药物临床研究服务规模将增至1,亿人民币，期间服务规模复合年增长率为26.0%，市场占有率将有望提升到19.4%。
4.竞争格局及优势：全流程一体化平台，持续打造核心竞争力
全球CRO行业集中度高，竞争激烈。全球CRO行业竞争激烈，约有多家从事医药外包服务的公司，大型CRO公司主要集中于欧美地区。前瞻产业研究院数据显示，年全球前八大CRO公司市场份额占比约为43%，前三大公司占比约31%，全球CRO行业市场集中度高。
国内CRO行业集中度较低，综合型企业少，有待进一步发展。据前瞻产业研究院年统计，我国主要CRO公司市场份额占比仅31.86%，行业集中度较全球平均水平低。从公司类型看，50%为临床CRO公司，47%为临床前CRO公司，仅有3%的公司为综合型CRO公司，企业规模和综合能力有待进一步发展。
全球CDMO市场格局较为分散，国内CDMO企业的市场份额提升空间大。受以下因素影响：（1）制药企业为保护专利、保证供应稳定性、降低供应价格等，会选择多个供应商；（2）行业进入壁垒相对较低；CDMO行业竞争格局比较分散。
根据《PharmSourceTrendReport》统计数据，全球约有90%的CDMO企业年收入规模低于1亿美金，而收入规模超过5亿美金的CDMO企业占比不到2%。
根据FrostSullivan的数据测算，年，全球CDMO企业的CR15约为37.80%。其中排名第一的Lonza的市场份额约为8.67%，而国内企业药明康德、凯莱英的市场份额约为1.33%、0.82%。此外，在年全球排名TOP10的CDMO企业中，主要以欧美企业为主。可见，国内CDMO企业仍有很大的提升空间。
根据弗若斯特沙利文数据，年在中国CRO市场中，康龙化成位列所有公司中份额第二名；年全球CRO市场中，康龙位列全球第十一名；年全球CXO整体市场（包含CRO+CDMO）中，康龙位列全球第二十名（份额0.7%）。
公司通过内部建设和外延并购已搭建起覆盖新药研发生产全产业链的服务平台，包括：1）实验室服务：提供从药物发现（靶点确认、候选化合物确认等）到成药性研究（生物学、药物代谢动力学、药理学以及药物安全评价等）的一站式服务；2）CMC：主要提供药物开发阶段的化学、制剂工艺开发及小批量生产等服务；3）临床CRO：国内临床服务布局是战略重点，目前国内已基本搭建完临床CRO全流程服务平台（包括临床运营、临床现场管理、数据管理与统计、法规注册、医学事务、定量药理、受试者招募、生物样本分析、药物警戒、医疗器械服务等）；海外主要包括早期临床试验服务及放射性标记科学等；4）大分子和细胞与基因治疗服务：其中大分子业务从国内起步，主要包括大分子药物发现和CDMO业务，构建了从前端发现到后端开发的服务能力；细胞与基因治疗业务优先在海外发展，包括细胞与基因治疗实验室服务和CDMO服务。
5.成长驱动和态势
公司成立之初以实验室化学作为切入点，深耕药物发现等领域，之后逐步向生物科学、CMC、临床CRO等领域延伸，产业链布局已经初步完善，协同效应逐步凸显，短期来看，公司的药物发现仍将保持快速发展，作为公司的核心业务，是短期内公司业绩增长的核心驱动力。目前，公司前端的药物发现CRO持续向生物科学、CMC业务实现导流，同时，公司临床CRO在国内加速布局，随着前端项目的逐步推进，临床CRO也有望充分受益，CMC和临床CRO将成为驱动公司中长期成长的核心驱动力。
长期来看，公司将在快速发展目前CMC、临床CRO等业务的同时，逐步实现从药物发现、生物科学、临床CRO到CMO的全产业链一体化布局，打造“CRO+CDMO”一站式服务平台，竞争力将持续凸显，多业务协同发展的局面有望形成，长期发展潜力巨大。
细胞基因治疗、生物大分子业务快速推进，打开远期更大成长空间。虽然目前业绩体量尚小，但是公司在大分子和细胞基因治疗两个前沿领域也已进行了较为充分的布局。通过对外部资源的快速整合与相关人才的招募，公司大分子和细胞与基因治疗的服务能力有望快速得到强化，未来几年在收入高速增长的同时，开始逐步贡献利润，为公司远期发展打开更大的成长空间。
6.财务分析
截止年末，公司总资产.89亿元，股东权益.95亿元，负债80.94亿元，公司资产负债率44.02%；负债方面，流动负债29.82亿元，流动负债占比36.84%，非流动负债51.12亿元，占比63.16%；资产方面，流动资产86.44亿元，占比47.01%，非流动资产97.46亿元，占比53.00%。
-年，营业收入由16.34亿元增长至74.44亿元，复合增长率35.43%，年实现营收同比增长44.99%；归母净利润由1.77亿元增长至16.61亿元，复合增长率56.49%，年实现归母净利润同比增长41.72%；扣非归母净利润由1.86亿元增长至13.41亿元，复合增长率48.45%，年实现扣非归母净利润同比增长67.42%；经营活动现金流由17.63亿元增长至20.58亿元，复合增长率54.21%，年实现经营活动现金流同比增长24.80%。
分产品来看，年实验室服务实现营收同比增长41.09%至45.66亿元，占比61.34%，毛利率增加0.70pp至43.47%;CMC(小分子CDMO)服务实现营收同比增长42.90%至17.46亿元，占比23.%，毛利率增加2.20pp至34.92%；临床研究服务实现营收同比增长51.96%至9.56亿元，占比12.85%，毛利率减少8.48pp至10.31%；大分子和细胞与基因治疗服务实现营收同比增长.58%至1.51亿元，占比2.03，毛利率减少53.17pp至-13.84%；其他业务实现营收同比增长25.21%至.76万元，占比0.33%。
年公司前五大客户实现营收11.16亿元，占比14.99%，其中第一大客户实现营收3.92亿元，占比5.26%。
年公司研发投入1.51亿元，占比2.04%；截止年末，公司研发人员同比增长36.92%至人，占比90.16%。
7.生意特性
查理芒格：长期来看，股价年收益率等于净资产收益率。
所以，净资产收益率是一门生意研究的重中之重。从杜邦分析拆解三种生意模型，第一种是它做的事别人做不了(差异化，无形资产、经济商誉，需
